对话长寿投资人——吉姆.斯莱特(Jim Slater)

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          今天想写的是一位在中国市场不是那么热门的投资家叫做Jim Derrick Slater吉姆.德里克.斯莱特他老人家是英国柴郡人出生于1929年3月13日属蛇双鱼座于去年2015年11月18日去世享年86岁我在今年2016年看到他老人家的著作之时正好是2016年11月18日好一阵感叹又一位大师离我们远去……

          他有四本书很值得投资者仔细阅读第一本叫做祖鲁法则第二本叫做超越祖鲁法则第三本叫做Investment made easy简单投资不求人第四本叫做重新出发前面两本我都买来读了第一本好买第二本似乎只有台湾版的不太好买第三本至今没有找到中文版硬是买了本二手的英文原版还很贵估计等到我这特别烂的英文水平达到可以阅读的时候那也应该很久之后了第四本连英文版都没有找到……

             他这一生除了写了很棒的投资书籍之外还在其破产的那些日子里成为了一名畅销儿童读物的作家真的是挺能写的啊~

              斯莱特24岁的时候就加入了多姆集团干得很不错后来就加入了ACV集团他在西班牙出差的时候得了一种病后来没办法从事太过于操劳的工作结果就投入看上去不那么操劳的证券投资领域了顺便说一句他24岁的时候就取得了会计师资格

             后来在他35岁左右即1964年他成立了斯莱德.沃克证券Slater walker securities一直到1975年这十年通过不断的并购这家公司成长为金融集团可是天有不测风云1975年的金融风暴中由于过度杠杆破产了~看吧看吧又是一位倒在杠杆下的投资大师杠杆啊真是一杯为自己熬制的毒药总有熬制成功并且服下的那一天啊每个人都认为自己没问题都认为杠杆伤不到自己结果有些人真没事儿有些人真破产了……

           我查了一下1975年的金融风暴到底是什么情况那一年世界经济由于石油危机迅速衰退严重程度直逼20世纪30年代的大萧条1975年纽约城市银行财务危机美国电话电报公司倒闭艾迪森联合公司向政府出售资产来还债1974年9月工业生产指数为125点左右半年后降到110点左右以每年25%左右的速度下滑有趣的是在美国巴菲特的收益率在1973年1974年都是极低的5%左右结果1975年猛增到22%左右1976年达到巴菲特历史收益记录最高的60%左右想想看巴菲特的水平啧啧啧~好了似乎巴菲特这几年收益率都极低还听说他老人家账上趴着1000多亿美金的现金这意味着……

            好了再说到斯莱特他在这次金融风暴中破产了从亿万富翁一下子变成负债的了结果46岁的斯莱特并没有沉沦下去他离开这片伤心地长达17年这17年都没有再来到资本市场他干什么去了呢他写儿童读物去了他的儿童读物在全世界卖了超过300万册我只能说敬佩敬佩看来他恍然回首发现做实业其实也很不错对吧~

               这17年的离开整理关键是还积累了本金这中间还做了房地产行业大致就是二房东或者买旧宅子翻新出售之类的本金多了又有资本了在63岁的时候也就是1992年他重出江湖从此震撼英国金融界

            为什么这么牛呢因为他发明了一个很重要的指标——PEG现在我们说到PEG就直接联想到彼得林奇但是这个指标的发明者是吉姆斯莱特我正好是学到PEG的时候开始刨根问底的结果找到吉姆斯莱特我想弄清楚原创者的思路究竟是怎么样的祖鲁法则超越祖鲁法则这两本书就是针对而深入的介绍PEG的逻辑和要点

           斯莱特的儿子掌管斯莱特基金1996年获利59.1%同年大盘是15.7%超越大盘很多啊后来美盛集团收购了成绩下去了再后来新的斯莱特基金听取了他儿子的建议在2000年的时候竟然达到75%的好成绩是2829支各类型基金中排第一的看来这又是一位能够复制投资思路的投资家了这点很重要~

             斯莱特老先生和他的夫人海伦共度50年好时光育有四位子女十位孙子女如果各位对这位投资大师有兴趣更进一步了解的话可以登录他的专门网站——www.jimslater.org.uk这上面有一些介绍

他还有一份著名的杂志在英国的地位可能相当于美国的价值线杂志叫做Company REFSReally Essential Financial Statistics的首字母缩写意思是真正必须的财务数据这在他的著作中也多次提到

           读了他两本著作之后我大致上对他的投资风格有了粗略的了解我认为斯莱特的著作帮我解决了许多疑惑我想这对我未来的投资体系一定会得到非常大的帮助

           这些年我观察到总是在各大投资者论坛上群里面议论中总是分成很明显的成长派投资者与价值派投资者然后就不知道为什么两派往往相互排斥相互对骂甚至对对方看好的股票不断的奚落从而质疑对方的投资水平有时候一场骂战可以持续很久很久我看了很是惊讶与叹为观止我就有了这个疑问这究竟是怎么回事价值派和成长派为什么会这么水火不容捏

           我看了很多书籍之后发现价值派往往追求买得便宜是第一位的而成长派往往追求买好股票是第一位的结果就会发生争议往往价值派会买一些很便宜的股票但是成长派就会嘲笑这只股票太烂了公司不赚钱不增长那么成长派买的股票呢价值派就会说买贵了透支了未来的利润

          看上去还真是蛮有道理的往往听他们一顿口舌大战之后你左看看觉得也有道理右看看也认为没错啊~

           那究竟是哪里有问题呢

           直到后来我深入研究乔尔.格林布拉特的神奇公式的时候找到了一个解决我内心的疑惑的关键点别看是小小一个关键点但是在合适的时候合适的思维这就是开窍的那个特别关键之处的确如此真传一句话假传万卷书——买便宜的会增长的好股票这两点都重要得其一就可以稳稳地赚钱得其二更是卓越了

         乔尔的思路是非常明显的这个路子当然他的收益率也就证明了一切然后斯莱特的思维就把这个思路更加具体化了数据化了这对我个人的帮助和影响是十分巨大的

         因为这些年来我一直对价值投资与成长投资相互对立有自己的看法我认为这是完完全全一模一样的逻辑与思维框架你看啊这两种思路都是把股票当成企业的所有权而不是当成筹码那么在分析企业的时候价值投资认为价值在过去与现在就是看得见的部分成长股投资认为价值在未来在暂时还看不清楚或者难以看清楚的部分并且都强调价值围绕价格波动要在价格低于价值很多的时候买入价格高出价值很多的时候卖出这哪里有冲突这分明就是一种思路的两种表达嘛我对两个问题很好奇以后倘若有机会得以了解再和各位一并分享第一价值投资与成长股投资究竟是什么时候开始有分歧的引起他们分歧的究竟是哪件事哪种情形因为在我看来这是完全没有分歧的思维逻辑第二国外成熟市场对这两种投资风格是否也是如此对立呢

           这里顺便说一句价值投资也特别强调陷入价值陷阱也不是说买便宜就一定是价值投资这一点无数价值投资大师都有说过其次成长股投资也不是说买得特别贵是有个上限的可是这个上限往往被大家看轻甚至忽略了我印象中彼得林奇也很少买超过20倍市盈率的股票斯莱特更是提出20倍以上市盈率的股票再好他也买不下手

           我想在我不成熟的投资思路中应该简单的分成投资与投机而不是价值投资成长股投资投机投资不做价值投资难道还做无价值投资吗

斯莱特在20多年前的投资思路中究竟说了些什么呢我建议有兴趣的朋友可以买书仔细看看我个人不对书中知识再做赘述仅仅说几点让我记忆深刻的地方

            第一个人投资者与机构的优劣势这一点我之前自己也有感觉我总感觉自己作为个人投资者有些优势但是没有想明白想透彻仅仅是毛估估仅仅是一种感觉那么斯莱特彻底说了一遍首先他认为个人投资者可以把注意力集中在小型股和微型股上面因为这些公司得不到机构的充分研究定价会发生很大的偏差并且在他的数据中过去50年里微型股的表现超出市场8倍以上这一点我以前是有疑惑的关键是怕踩中地雷担心微型股出问题一旦出问题那就是大问题甚至退市都有可能可是这一点用批量买入几十只股票的方式是可以得以解决的当然认认真真看财报做功课也是必须的其次个人投资者的资金量比较小一来冲击成本没有那么大二来钱少意味着选择权比较大可以投很多公司但是钱多的话很多公司哪怕想买也无法买这一点其实公募机构会有这个问题但是现在大量的私募机构就没有这个问题了再者就是费用了这个我自己做过计算当你以最为常见的收费标准看私募的话2%的管理费与20%的利润提成那么私募一年取得25%的收益经过这么扣除之后大约剩下18%左右属于投资者这算得上从卓越到优秀了~如果私募取得20%的收益经过扣除之后还有不到15%的收益那么就是从优秀到平庸了所以个人投资者在这一点上又是强过机构投资者的

           第二斯莱特提出一个相对强度的概念这个是让我耳目一新的我之前对技术分析是比较排斥的看都不想看因为以前搞多了技术分析各种形态各种图型最后都是然并卵所以留下了心里阴影一直不肯面对和技术分析沾边的东西那么斯莱特提出的相对强度是个什么意思呢——在上一年在上一个月某一只股票相对于市场的强弱背后的逻辑是人们认为最近表现弱于市场的股票会有最大的增长潜力然而事实上证明表现最好的股票常常是那些已经战胜市场并开始以胜利者姿态行事的公司这个观点恰巧和乔尔格林布莱特的思路相反让我们继续看下去他发现詹姆斯.奥肖内西James Oshanughnessy取自标准普尔计算机统计数据库40多年的数据发现购买美国股票十大最佳策略中每一种都涉及相对强度的某些元素关于这一点在中国市场的有效性我现在还没有测试过不过我想未来我一定会好好研究下这个相对强度在A股的实际表现等有结果了再和各位朋友分享怎么确定相对强度呢大范围来说就是和大盘做比较比如大盘上涨1%股票涨幅低于1%甚至没有涨或者下跌那么相对强度就是负数如果股票涨幅恰好也是和大盘一样的在1%那么就是中性而股票涨幅超过1%那么相对强度就是正数就这么简单那么具体而确切的算出相对强度的数字是怎么计算呢假设某只股票一开始是100元一股在给定时间段上涨10%就到了110元每股这个时候市场上涨20%那么这只股票在这个时间段的相对强度就是负的8.5%咦这是咋回事捏难道不应该是负的10%吗是这样的100元的股票上涨10%是110元如果按照市场的涨幅应该是20%也就是120元所以差了10元而这10元是120元的8.5%就是这么来的应该是8.3%吧反之亦然好了逻辑就是这么个逻辑然后呢斯莱特给出几个限定..... ......第一相对强度在前一个月必须为正值也就是说已经强于大盘至少一个月了其次在过去12个月必须为正值而且这个正值还要高于前一个月的相对强度的数字也就是说一年来跑赢大盘并且在最临近现在的一个月还要高于过去十几个月的数值处于加速上涨的过程然后斯莱特做了各种数据的论证证明这个相对强度很有效这里不赘述我说说我的想法斯莱特在书中也这么写把相对强度作为一种投资衡量指标的方法在牛市中运作得特别好它能够识别那些如胜利者一样行事的公司假如某只股票开始在市场中步履蹒跚很可能是因为有人知道了一些要发布的坏消息并且正在卖出他们的一些股票这里特别强调是在牛市中斯莱特并没有说震荡市中这种相对强度的表现如何但是我认为在牛市中肯定是可行的因为资金有惯性其实现在雪球推出的一些产品就是按照这个逻辑来做的可是在震荡市中这种选择相对强度的做法究竟会取得怎么样的成绩我想我还得再观察观察但是这个相对强度的指标让我耳目一新这属于技术派但是又不是纯粹的那么技术分析这背后有一定的逻辑有点像成交量的指标只不过我暂时还没有彻底搞明白不过留下伏笔未来可以再思考顺便说一句他儿子-约翰逊.弗莱伊.斯莱特Johnson Fry Slater的基金- Johnson Fry Slater Growth Unit Trust就是用这个逻辑这种思路取得了很好的成绩而斯莱特本人也强调在熊市中这个相对强度指标就不会这么有效

             第三PEG市盈率相对盈利增长比率这是我最为看重并喜欢的一个指标因为这背后的逻辑太符合我的思路了好货还要便宜或者相对于这家公司的好购买的价格比较便宜这难道不让人心旷神怡么不过请注意斯莱特这里对市盈率和增长都是用的预期数字这和乔尔.格林布拉特实盘的思路也就是一样用的是预期不是过去的是未来的这里请各位辩证而谨慎的看待至少我自己就是这么看待的因为他们艺高人胆大而我并没有这么厉害~格雷厄姆取市盈率的标准都不是看现在是看过去5年甚至7年的市盈率标准极度深度的保守对安全边际及其看重一看就是受过1929年股灾伤害的人啊……那么斯莱特给出明确范围PEG超过1他基本上不太考虑等于1的时候好好看看而远低于1的时候才认真分析并且按照他的统计PE在10-20倍之间每股收益增长率在15%-25%之间时低PEG的作用最大他能找到的最好的交易往往是市盈率差不多为15而PEG在0.6左右的股票之中但是如果超高的话比如市盈率30增长率50%那就又不行了因为50%的增长率是无法长期持续的很容易来到戴维斯双杀PEG背后的逻辑是坚实的因为PE的较低水平保证了下跌也有保护也就是有一定的安全边际当然肯定和破净破流动现金这样的安全边际相比还是有巨大的差距可是用这些安全边际换来的是未来利润的增长这二者相比就很难说谁好谁坏了我认为得要具体到行业企业来分析了这里我多说一句斯莱特再怎么强调成长成长成长他也有限度这个限度是很具体很强烈的绝对不是为了未来的增长可以放弃一切我往往看到很多成长股投资者说到成长说到未来说到大格局说到世界经济发展的时候会极其乐观乐观到不顾企业的基本面那么到那个时候应该就不是投资了因为再增长长期下来也会均值回归的斯莱特对20倍以上的市盈率就充满了小心谨慎不愿购买更不要说三五十倍了成长股绝对绝对不是只看成长不看低估啊朋友们这真的很重要啊我写下来要好好的提示自己而且他有很多其他维度的限制比如紧随PEG之后他认为第二重要的就是现金流他要求每股现金流必须大于每股收益他用现金流这一点避开了财报调整只看到财报赚钱公司账面没有钱好看并不好赚这样的企业PEG再好他也要排除的并且他特别在一章中强调——避开市盈率过高的股票明确提出他所愿意出的价格极限会在预期市盈率的20倍你看看你看看朋友们我们现在打开A股20倍市盈率ttm仅仅有200多只股票我们真的要仔细思考思考啊……

           第四关于企业的管理者很有趣的是斯莱特老先生将对企业管理者的评价明确提出几个方面但是这些方面都是用来证伪的而不是用来证实的值得注意1年度股东大会这个很简单了就是需要去到现场亲身的感受这一切但是文中所述非常之简单关于这一点我认为雪球上的恭自厚老师做得相当不错有一次和他一起吃饭的时候特别就这个问题提出过探讨我和他都有从事实业的经历所以对这种所谓的公司的气场或者类似的感觉是比较感同身受的这个嘛真的只可意会不可言传你去股东大会看了就会有感觉这也是在网上体会不到的一种体验2年报这就不用多说了基本功关于这一点雪球的唐朝老师有本书叫做手把手教你读财报里面有非常明确的阐述也更为明确的提出财报是用来证伪而非证实的建议投资者可以仔细阅读3董事会的构成这个中外差距有些明显因为据书中所描述国外的军队成员或者政府官员也可以在董事会任职他认为一旦有这样的情况是要减分的而中国似乎并不存在这个问题4CEO的外事活动主要意思就是太抛头露面而不专注行业本身的他就要减分的朋友们该对应中国A股哪只股票啊5公司关键管理人员的生活方式基本上他推崇简单简朴的生活方式他说假如某家公司的CEO从某一足球俱乐部中获得大量的经济利益或者是其中之一的主席那么有可能不是一个好的信号这一点朋友们似乎又可以对应某家业务在大陆而公司在香港上市的企业了这可是20来年之前的书啊~历史还真是一步一步有着自己独特节奏的在重复发生6未能实现预期利润也就是说承诺没有兑现这一点我也认为要仔细看而且要两方面一起看承诺没有兑现当然是一件特别不好的事情代表董事长或者CEO的管理能力有些问题更加重要的是对未来的预估预判可能存在误判这就可能有潜在的危机而超出承诺太多太多也要有所警惕因为至少代表一点对未来的预判是很成问题的不是吗7顾问的水准这个不多说了越好的公司吸引到的人才是越高级的关键是斯莱特对董事股份的变动特别特别的注意这一点从逻辑上很容易了解一家公司的董事拥有大量的股份相当于他的钱和投资者的钱绑在一起多少是一件不坏的事情并且他明确提出董事们买入远比董事们卖出要重要因为买入尤其是大量买入一定是意味着董事们认为公司价值被低估此时买入股票是远比其他投资要好的而卖出很可能是需要购房购车之类的行为但是他随后提出一个更为重要的补充关注点就是买入或者卖出的董事人数当大量的董事们卖出的时候就比较危险了因为不太可能大量的董事们同时需要买房买车吧~

            第五斯莱特也非常关注行业的竞争优势这一点另外一本书写得更为详尽就是巴菲特的护城河这是一种定性的能力判断力关于这一点其实雪球上的闲来一座S话投资老师用四个字特别中国化的阐述了这个概念——行业命相这一来我想很多中国的投资者马上就能够明白意思嘿嘿好接地气啊~的的确确每个行业赚钱的难易度是非常非常不同的那么作为搭顺风车和企业一起成长的投资者没理由硬是给自己挑一量拖拉机来跑吧~这里斯莱特非常看重利润率我其实之前投资的时候也比较看重这个关键指标尤其是毛利率因为净利率有时候财报会做处理但是毛利率的失真性就比较小一点你想啊100元的销售额只有5元钱的毛利率那么要想长期长期赚钱得多努力才行啊得需要多少其他因素与条件才行啊留给企业的腾挪空间是很低的但是100元销售90多元的毛利率茅台就是这样的你想想企业经营本身的安全垫得有多厚容错率得有多大其实我个人认为关于定性这一点应该非常仔细而认真的思考如果你认为手中的股份不是筹码而是代表企业的所有权之一的话这背后的逻辑用老祖宗的话说就是男怕入错行女怕嫁错郎这个不展开细细讲这是一个对世界对商业长期的了解学习的过程是终身都要修*的学科但是值得

斯莱特最终总结出几条强制性标准

1相对较低的PEG比如0.75之下

2预期市盈率不超过20不超过20

3强劲的每股现金流

4现金余额是正值或者资产负债率低于50%的公司

5前12个月的相对强度较高

6拥有某项竞争优势并且能够用数据得以体现

7没有大批董事们在卖出股票


好了他还有一段话很重要是这样说的对于拥有凯恩斯或者巴菲特这样水准的投资者而言建议将组合集中于少数几只股票当然很好几乎任何时候他们都能准确的知道自己正在做什么而且在将其投资组合中相对较多的资金分配在上面之前他们能够详尽的分析一只股票并且获得必要水平的信心我特别感慨这句话我在A股的投资市场看到许多人非常非常集中的买一只或者三五只股票然后很多人跟风我个人原来尝试过我大概在三四块左右的时候大量买入过恒大地产那时占港股六七成的仓位当然最终是获利的在六块多卖出一大部分但是在这次投资的过程中我自己感觉非常的不舒服因为会非常在意这只股票情绪也会有所变化跌了也烦恼涨了也烦恼反正就是无法特别安睡的状态后来我就改变了投资思路从此之后再也没有高度集中某一只或者某两三只股票了首先我认为我的投资水平是比较低的我根本看不清楚这只股票背后的一切甚至大部分都看不清楚其次对资金的掌控后续资金的获得也处于并不太完备的状态我认为在相当相当长时间里我做不到凯恩斯巴菲特的万一所以我现在买股票至少也是8-10支起跳然后还有大量的指数基金赚多赚少不是现在要考虑的总是赚不完的但是这样换得我本人的从容状态与夜夜安枕这个可是年化收益多几个点买不到的不是这样吗连斯莱特这样的投资大师都认为100万英镑应该在20多只股票左右5万英镑至少也要10-12支股票来组成我个人认为10支以上30支以下的股票数量是最为合适我自己的投资数量然后他书中说巴菲特是公认的这样一类投资者他忽略市场的变动并且喜欢永久的持有股票学习他极为成功的投资者应当区分他公司的核心持股准合伙关系以及更一般的投资我想这一点值得注意很多时候投资者看到巴菲特是超长期持股或者永久持股就认为自己也应该如此但是忽略了这背后的原因比如说我实业的持股周期就一定是超长期甚至终身持股的但是资本组合却不一定这一点应该很好理解要知道很多时候巴菲特超长时间持股并不是靠仅仅该公司的股价提升实现资本增值他是成为合伙关系甚至核心成员然后公司强劲的现金流给巴菲特做无息投资资本巴菲特用这样零成本甚至负成本的资金到资本市场实现收益这个可和我们普通投资者大不一样这背后的逻辑判若云泥怎么可以一概而论呢这样的持股肯定不会到了价格回归到价值或者超出价值的时候就抛售啊因为还有一个公司本身现金带来的收益这可是一笔很大的溢价啊而这种模式普通投资者是没有办法运用得上的

         总的来说斯莱德老先生作为PEG的发明者他提供给投资者一个很好的思维框架——用便宜的价格买好行业的好公司并且一定程度上量化了这些标准我认为这一点就应该是在投资历史上留下浓墨重彩的一笔

          关于斯莱特的长期收益我找了很久在福布斯杂志对他的一次采访中2000年左右他提到大约是20来年年复利超过18%左右这也算得上是非常高的收益率了

           最后谨以此文献给永不放弃的投资大师——Jim Derrick Slater吉姆.德里克.斯莱特1929年3月13日——2015年11月18日享年86岁


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